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但這一次LTCM賭不下去了，8月份市場形勢逆轉導致該基金出現巨額虧損，
但管理層認為對歐元啟動息差收窄的預期是正確的，
只要短期內有足夠的現金補足衍生合約的保證金，等到風平浪靜，
市場價差還會回到原有的軌道上來。LTCM開始拋售非核心資產套現，
為其衍生工具交易追補保證金以維持龐大的歐洲政府債券和美國按揭證券倉盤。
但這場暴風雨來得太猛烈了，持續的時間也太長了，超出了LTCM承受的範圍。
LTCM的經紀行Bearsterns Companies開始下最後通碟，
9月18日Ciena和Tellabs兩公司合併後股價不升反跌更是雪上加霜。
LTCM已經沒有足夠的現金了，他面臨著被趕出賭場的危險。
高槓桿比率帶來的流動性不足把LTCM推向了危機的邊緣，事實證明，
只要LTCM擁有足夠的現金追繳保證金，它就能等到風雨之後出現彩虹的那一刻。
因為小概率事件的發生雖然會使現實偏離軌道，
但在事件結束後仍會回到正常的水平上來。
圖4是我們跟蹤德意30年期國債收益率得到的曲線。
從圖中可以看出，11月28日，意大利30年期國債收益率為4.87%，德國為5.07%，
息差已降為0.20%左右。歐元的啟動使息差收窄成為必然。
11月中旬意大利降低利率為3.5%；12月3日，歐元10國央行又減息，基準利率統一為3%。
而美國國內格林斯潘在9月29日、10月15日、11月19日三次減息，
將聯邦基金利率調整為4.75%，到11月28日，美國30年期國債收益率為5.178%，
30年期按揭證券收益率為6.4%，息差也縮窄到1.2%左右。
十五家國際性金融機構聯手出資，一方面是要減少金融市場的震動，
另一方面也心存僥倖——只要不被迫清倉，一旦市場風向反轉，
其所持倉盤仍能獲得盈利，並歸還銀行貸款；若被趕出賭場，
那潛在的損失就變成了實實在在的血本無歸。因此不難理解11月中旬，
大通曼哈頓銀行向LTCM追加了 1000萬美元貸款。
LTCM的巨額虧損再次印證了財務學上的一個基本原理「Cash is the king」
"金融一體化和自由化：金融癌症的根源"
諾貝爾經濟學獎獲得者Merton.H.Miller對LTCM巨額虧損的評論耐人尋味，
「或許他們的模型沒有錯，而是這個世界錯了。」
金融全球化和自由化中的全球市場潛伏著種種危機，
帶給LTCM滅頂之災的俄羅斯金融危機就是在這種大背景下發生的。
LTCM巨額虧損的深層次原因是國際金融體系自身所蘊含的巨大風險。
金融體系的可靠性與穩定性是以相信貨幣資產最終會轉化為真實的社會財富作為基礎的，
而一旦信心發生動搖，整個金融體系就會崩潰。但自從1973年美元放棄固定匯率，
開始金融全球化和自由化的步伐後，就拉開了一切悲劇的序幕。
1974年底，美國貨幣政策由控制利率轉向控制貨幣供應量，在金融市場數量問題之外，
更增添了利率和匯率的不確定性，金融衍生工具的發展違背了初衷，
恰恰以槓桿作用助長了過度投機。今天，全球游資高達7萬多億美元，
每天就有一萬多億美元如幽靈般在國際金融市場上遊蕩。
國際資本大規模無序流動超過了國際服務和貿易的需要，超過了經濟運行和調整的要求，
擴大了真實財富與人為的「紙上利潤」之間的差距。
這種世界真實經濟系統與符號經濟系統的日益背離，
帶來的只能是金融泡沫的不斷膨脹，只能是國際金融體系脆弱的結構，
略有風吹草動，就會動搖投資者的信心，促使人們重組各種資產的保有形式。
金融深化其實質就是經濟的虛擬化，而虛擬經濟是泡沫經濟的來源，
這稱之為「金融癌症」毫不誇張。
LTCM是全球化和自由化下的全球金融體系的受益者。
正是資本巨額不受限制的自由流動使得對沖基金能夠呼風喚雨，攫取利潤，
而這也正是它的墳墓。國際短期資本的流入超過了東南亞國家產業建設的需要，
這些熱錢只能進入證券市場，推動了股市的上揚，
但對沖基金在金融市場上的過度投機又粉碎了這個泡沫，使得東南亞經濟一蹶不振。
隨著金融一體化的加強，蝴蝶效應日益明顯。
東南亞金融危機誘發國際投資者對風險進行了重大調整，
韓、日等國外資相繼撤離俄羅斯，處於困境中的亞洲國家減少了石油、天然氣的進口，
世界石油市場價格下跌，導致俄國國際收支惡化，從而導致了這場濫觴於匯市的危機，
使投資者紛紛逃離新興市場。在這場風波中，不僅LTCM產生巨額虧損，
其他大的對沖基金也在劫難逃。老虎基金虧損了約23億美元，
奧馬伽基金虧損了10億美元，索羅斯的量子基金虧損10億美元。
一年前對沖基金偷襲泰銖，引起了這場金融動盪，今天當它們損失慘重，
自身難逃厄運時，這一切又將歸咎於誰呢？
LTCM的巨額虧損是過度投機的國際金融市場的必然，它不過是不走運的那一個。
十年前，上億美元的損失使我們唏噓不已，
三年前，巴林銀行19億美元的虧損還能讓我們心跳不止，而今天LTCM 40億美元的虧損，
似乎只能使我們稍有震驚了，難道我們已經習慣了金融自由化帶來的巨大風險？
明天的虧損又將是多少呢？
幾十億、幾百億美元不再是天文數字，再輝煌的名字也會使我們感到平靜，
因為Merrill Lynch等國際性金融機構才是世界上最大的金融衍生工具交易者，
而在這樣一個出了錯的世界裡，誰都不會是永遠的英雄。
干預主義還是自由主義：一個爭論不完的話題
當人們仍在試圖將東南亞金融危機解釋為「市場不完善」時，
最完善的發達國家的金融市場卻又掀起波濤。
LTCM的巨額虧損使人們不再將接二連三的失算看作是技術上的不完善，
而是開始反思國際金融體系，從而引發了干預主義和自由主義的爭論。
以撒切爾和裡根就任為標誌，從70年代末，80年代初起，
自由主義經濟學取代了干預主義重新成為主流經濟學，
20年來自由市場經濟原則一直處於至高無上的地位，
這就造就了一個資本充分自由流動的國際金融體系的雛形，
但是從1997年東南亞金融危機以來，人們開始對金融全球化金融自由化產生了懷疑，
輿論也開始分化，
LTCM巨額虧損引發的危機更使發達國家自由市場原則的支持者們大跌眼鏡。
主張干預者認為，資本的無序流動超出了經濟運行和調整的需要，
資本的大進大出加劇了金融市場的動盪，無法起到有效配置資源的作用。
國際資本的大規模流動，削弱了貨幣政策的有效性，
東南亞緊縮性政策與日本的膨脹性政策卻收到了與預期相反的效果，
我們已沒有能力支付全球性金融動盪的高昂代價，對資本流動的限制勢在必行。
待續...
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